去周期化生存:中国神华临寒独秀

2008年11月02日 01:19:53 来源: 作者:http://www.sina.com.

  本报记者 刘宏刚

   A股公司三季度业绩增幅明显下滑引得满盘尽墨,煤老大中国神华(601088.SH)却是其中难得的暗夜星光。

   中国神华的三季报显示,今年1-9月,实现的主营收入、营业利润、净利润分别为775亿元、303亿元、249亿元,同比分别增长29%、33.9%、40.8%。前三季每股收益1.1元,其中,第三季度每股收益0.39元。

   更难得的是,宏观经济下行尤其是煤炭行业走出向下拐点之际,中国神华的未来仍得到众多投行的一致看好——纷纷给予“推荐”评级。

   究竟是什么使这只煤炭股龙头遗世独立,远祸于需求下滑?这种状况又能维持多久?

   一体化经营模式

   价涨量增造就了中国神华三季报业绩大增,煤价上涨是主要推动因素。

   1-9月,公司煤炭加权售价为370.2元/吨,同比增加47元/吨,增长18.3%。其中,国内加权售价354.8元/吨,同比增加53元/吨,增长17.6%;出口加权售价为525.8元/吨,同比增加128元/吨,增长32.1%。

   中国神华煤炭产销量保持较快增长,前三季度的商品煤总产量为1.379亿吨,同比增长17.6%;商品煤销量为1.717亿吨,同比增长13%。

   中金公司分析师韩永指出,坚持长期合同煤为主的情况下,公司适当调整现货销售比例,得以享受现煤价格上涨的好处,这也使整体煤价得以稳步提高。

   上半年,中国神华现货销售占总销量的16.14%,而三季度为19.14%,综合前三季度的长约合同销量占比为75%,现货市场销量占比16%,出口占比9%。

   作为煤电路港一体化公司,中国神华发电量尚未受到需求萎缩的影响,1-9月,发电量和销售电量分别为755.5亿千瓦和702.5亿千瓦,同比分别增长27.2%和26.8%。

   招商证券卢平认为,考虑到未来煤电联动预期,电力业务盈利能力将进一步增强,此外,公司规划煤炭产量年均增长约2000万吨,将为其铁路、港口业务发展提供保证,使非煤业务全面向好。

   “经济减速致使煤炭行业步入周期性下行区间,总体看,煤价呈回落趋势,但公司独一无二的一体化经营模式,增强了抵抗周期性的能力。”渤海证券张顺认为。

   国泰君安分析师杨立宏指出,相比行业其他公司,今年中国神华业绩增幅相对较低,但这是其经营特点所致,主要包括:煤电联营的业务模式、长期合同为主的销售模式和铁路港口联营的一体化模式,这些特点并不能使公司免于行业景气下滑的冲击,但也因此对市场煤价变动敏感度较低,受冲击力度相对较轻。

   煤炭出口隐忧

   尽管三季度指标向好,但9月份,中国神华煤炭销售量首次出现年内下滑:当月煤炭产量1590万吨,商品煤销量1790万吨,下降5.3%。

   从需求变动看,煤炭销量尤其是9月销量大幅低于产量主要是因出口量下降。数据显示,1-9月,公司出口煤1540万吨,同比降低15.8%。

   事实上,中国神华出口的总销售收入占比持续下降,2004-2007年,依次为21%、16%、14%和11%。

   东方证券煤炭行业首席分析师王帅认为,截至目前,政府尚未发放第二批煤炭出口配额,预计公司第四季度煤炭出口将继续下降,全年出口煤炭2000万吨左右。

   中信证券分析师王野认为,再考虑到8月份煤炭出口关税提高,维持中国神华今年剩余时间出口仍将下滑的判断,预计明年出口量将继续下降至1800万吨左右。

   祸不单行,煤炭出口价也进入下行通道,价跌量减的颓势对三季度乃至今后的业绩形成对冲。

   10月24日,随着全球经济增速放缓,澳大利亚纽卡斯尔港动力煤现货价格已下跌至96美元/吨。

   王野指出,现货价格走软将拉低明年国际煤炭合同价格。预计明年国际煤炭合同价将回落至100美元/吨左右。

   韩永则将2009年中国神华出口煤价从120美元/吨下调为90美元/吨,人民币均价约515元/吨,将其2009年每股收益从1.69元下调为1.60元。

   供给变动对商品煤销量增速下降造成重要影响。

   国泰君安统计中的国神华分季度产、销、价格情况表显示,今年1-3季度,神华煤炭产量依次为4460万吨、4540万吨和 4790万吨,外购煤量则依次为1210万吨、1390万吨和780万吨,销量合计数依次为5670万吨、5930万吨和5570万吨。显然,三季度外购煤量下降拖了总销量的后腿。

   10%提价空间

   对于今年的波折动荡,中国神华似可安度,但2009年将迎来更大考验。

   10月29日,国泰君安发布的煤炭行业月报称,煤炭行业周期见顶与见底的时间均落后于整体经济1年左右,从行业周期峰值到谷值通常约2年,本轮景气下滑刚迈出第一步,未来一年仍将持续下滑。

   尽管行业预期悲观至此,众多券商仍然乐观于中国神华熨平经济波动的能力。

   对于中国神华盈利的主要驱动因素,卢平认为,前三季度,中国神华长约和现货FOB价为419元/吨和571元/吨,价差从前6月的109元/吨扩大为152元/吨,长约FOB价低于秦皇岛山西优混均价约30%。预计2009年公司重点合同煤价格上涨10%(约50元/吨)。他维持“强烈推荐”的投资评级。

   “以下水煤为例,三季度公司吨煤调高30元至440元,较目前同类产品的市场价格仍有近400元/吨的差价,即使考虑市场煤价有一定压力,公司煤价仍有足够的安全边际,2009年上调的可能性较大。”杨立宏认为。

   韩永的研报也指出,按正常定价,公司合同电煤价格上涨20%属于合理范围,但考虑到下游电力行业的承受能力,依然维持2009年合同电煤价格上涨10%的预测。

   9月初,中国神华相关高层在投资者报告会上传达的信息显示,这一预测成为现实的可能性极大。公司人士指出,目前市场价与合同价差距持续拉大,因此,要求合同价上涨非常合理,同时,政府未来政策取向将是逐步缩小合同价与市场价的差距。

   但风险依然存在,国泰君安认为,今年后两个月,若市场动力煤价跌幅超过40%,则公司明年合同煤价涨幅和公司盈利可能要打折扣。

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