证券行业:对保险业影响快评

2008年11月02日 01:20:05 来源: 作者:http://www.sina.com.

  平安证券 邵子钦

  中国人民银行决定,从2008年10月30日起下调金融机构人民币存贷款基准利率,一年期存款基准利率由现行的3.87%下调至3.60%,下调0.27个百分点;一年期贷款基准利率由现行的6.93%下调至6.66%,下调0.27个百分点;其他各档次存、贷款基准利率相应调整。个人住房公积金贷款利率保持不变。

  短期进入降息周期。

  金融海啸引起经济下滑担忧是全球利率共同下调的根本原因。在不到一个月时间里,中国启动第三次降息。未来随着CPI上涨压力的减缓,以及保增长需求的日益迫切,短期降息通道已基本形成。

  对与负债久期相匹配的长期利率依然乐观。

  长期债券的价值基础是对长期经济前景的预期。理论上讲,经济快速增长带来旺盛的需求和较高的通货膨胀率,而利率作为资金价格应该在一定程度上覆盖通货膨胀率。我们对中国长期经济增长前景仍持乐观态度。

  寿险受损于降息周期,受益于加息周期。

  从公司价值的角度衡量,中国寿险公司受损于降息周期。具体理由如下:

  ①已有业务利差缩小。由于中国寿险公司资产负债期限不匹配,负债久期长,资产久期短,负债成本已相对锁定,而资产收益率将在降息周期内逐步缩小。

  ②新单因提价受到负面影响。降息相当于保险产品提价,在一定程度上会减少保单需求。但具体影响程度,视投保人对利率周期的判断和敏感度而定。

  ③债券价格提前反映,产品价格调整滞后。债券价格对降息非常敏感,并迅速反映,而产品价格具有平滑特征,反映相对滞后。这会带来减息初期新单净利差的短暂收窄。

  反之,寿险受益于加息周期。

  降息影响投资收益率假设。

  理论上讲,降息将带来投资收益率和贴现率两个假设的下调。但是,在市场缺乏信心的情况下,尽管无风险收益率下降,但风险补偿成本上升,贴现率整体维持不变。我们只作投资收益率调整。

  目前中国人寿中国平安中国太保长期投资回报率假设分别为5.5%、5.5%、5.2%。基于短期进入降息周期的判断,我们将投资回报率假设下调100BP至4.2%-4.5%。对于尚处发展阶段的中国,这个假设是相对保守的。

  寿险公司依然具有投资价值。

  估值假设:

  ①长期投资回报率4.2%-4.5%;②非寿险业务中现金按1倍PB估值,产险按1.2倍PB、银行和证券按1.5倍PB估值;③中国平安按10月30日富通收盘价0.83欧元/股计提减值损失,合计230亿元。

  我们以2008年预测数据为基础,在20倍新业务乘数和投资收益率较公司基准假设下调100BP的情况下,中国人寿、中国平安、中国太保的每股评估价值分别为14.2元/股、36.5元/股、15.7元/股,目前股价隐含的新业务乘数分别为31.8倍、6.1倍、8.7倍。维持寿险行业“推荐”评级,公司评级不变。

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